2009年9月30日，在美國衆議院金融服務委員(yuán)會的資(zī)本市場、保險和政府扶持企業分(fēn)會舉辦的一(yī)場題爲“改革信用評級機構”的聽(tīng)證會上，加州議員(yuán)斯皮爾（Speier）向标準普爾、穆迪、惠譽三家信用評級機構的老總們發難：“你們在美國國際集團（AIG）和雷曼兄弟(dì)崩潰之前的幾分(fēn)鍾裏，對它們的評級還分(fēn)别是AAA和AA，在它們真的倒下(xià)後，你們有沒有對那些具體(tǐ)負責評級的分(fēn)析師們采取什麽懲罰措施？”“對這些給予垃圾如此之高評價的分(fēn)析師們，你們開(kāi)除他們了嗎(ma)？停他們的職了嗎(ma)？”無一(yī)例外(wài)，三位老總的回答都是：沒有，分(fēn)析師們當時作出的評級決定是有道理的。
顯然，對于那些依賴這些信用評級卡特爾（cartel）的意見投資(zī)了AIG和雷曼兄弟(dì)之類公司的證券而血本無歸的投資(zī)者而言，這一(yī)聽(tīng)證場面無疑令人失望、憤怒而又(yòu)無可奈何。畢竟，誰在投資(zī)款打了水漂時都希望能夠将原因和責任歸咎于他人，而現在最順理成章的責任人居然将幹系推得一(yī)幹二淨，這能不讓投資(zī)者們郁悶嗎(ma)？
其實，在筆者看來，那些依賴分(fēn)析師研究成果或者投資(zī)意見而虧損的個人投資(zī)者是咎由自取。個人投資(zī)者必須明白(bái)，證券分(fēn)析是一(yī)項與自己的利益關聯度較低的遊戲，證券分(fēn)析師從來就不是爲個人投資(zī)者服務的，他們在分(fēn)析中(zhōng)也常常會作出錯誤的預測，換言之，個人投資(zī)者應該走出一(yī)些常識性誤區。
誤區一(yī):分(fēn)析師的研究報告就是投資(zī)建議
稍微細心一(yī)點的投資(zī)者在閱讀研究報告時都不難發現“本報告不構成具體(tǐ)投資(zī)操作建議或意見”之類的免責條款，但一(yī)個不争的事實是，不少人仍非常樂意将研究報告當成自己操作的依據。更有相當多的投資(zī)者對研究報告邏輯思維的嚴密度、論據的充分(fēn)性和論點的正确性不加推敲，輕率地将報告裏的“目标價”、“投資(zī)評級”、“盈利預測”等摘要性結論當成搏擊股市的沖鋒号或者收兵鑼，結果要麽元氣大(dà)傷，要麽血本無歸，最終還怨天尤人。殊不知(zhī)，撰寫研究報告是證券分(fēn)析師的本職工(gōng)作，是其爲了獲取報酬而需要不斷重複的一(yī)項勞動。在上市公司公布季報、半年報、年報時，分(fēn)析師們需要例行公事地撰寫相應的研究報告；當政策變動或公司就一(yī)些非常規性事件發布公告時，分(fēn)析師需要應聲發表評論性的研究報告；此外(wài)，分(fēn)析師還要定期撰寫集群式的行業深度研究等報告。試想，我(wǒ)(wǒ)們一(yī)邊高談闊論股票(piào)是長期投資(zī)産品，一(yī)邊卻隔三差五地發布旨在發現其内在投資(zī)價值的研究報告，這是否多少有些自相矛盾？
在私人财富管理領域，個人投資(zī)者的投資(zī)策略成功與否，首先取決于自身投資(zī)需求分(fēn)析是否詳盡，其次取決于對市場的預期是否理性。資(zī)本資(zī)産的長期收益預期、長期風險預期和相互間的關聯度由全體(tǐ)投資(zī)者的風險溢價要求和市場波動性規律決定，它們和分(fēn)析師對其研究與否幾乎沒有任何關系。即使是一(yī)家綜合能力超群的券商(shāng)，其綜合研究成果往往也隻是供投資(zī)者在中(zhōng)短期内對自己的投資(zī)組合進行戰術性調整時參考（圖1）。因此，将證券分(fēn)析師的報告奉爲個人投資(zī)指南(nán)，是大(dà)錯特錯的。
誤區二:自上而下(xià)的證券分(fēn)析是可靠的
許多投資(zī)研究領域的專業人士認爲，堅持自上而下(xià)的基本面分(fēn)析既符合研究的嚴謹性要求，又(yòu)符合價值投資(zī)的方法論。但是，這些人犯下(xià)的緻命錯誤是，過于自信地假設位于 “上”端的經濟學家們能夠準确預測出宏觀經濟的走勢；位于“中(zhōng)”端的行業分(fēn)析師們能夠準确地判斷，在此宏觀預測下(xià)哪些行業會受益以及受益的程度如何；而位于“下(xià)”端的個股分(fēn)析師們能夠挑選出受益的公司，并精準計算出其每股收益等等。事實上，這種絲絲入扣、完美無缺的假設，多半是華爾街的營銷高手們精心自編自導的童話(huà)劇，未必經得起實踐的檢驗。
《華爾街日報》每個月均要向來自美國商(shāng)界的50多位“頂尖”經濟學家發放(fàng)問卷，收集他們對宏觀經濟運行狀況的判斷以及對未來一(yī)年裏主要經濟指标的預測。令人大(dà)跌眼鏡的是，這些經濟學家們根本就是被當前的經濟狀況牽着鼻子走，其預測不靠譜得很！以對2009 年一(yī)季度的真實GDP增長率（年度化調整）的預測爲例，無論是提前幾個月，還是已經身臨其境的當月，經濟學家們的平均預測值都和最後實際公布的數值大(dà)相徑庭（圖2）。
事實上，由于2007年第三、四季度以及2008年第二季度實際公布的經濟增長率好于經濟學家們的平均預期，導緻他們低估了經濟惡化的速度和程度。對于多數投資(zī)者而言，他們可能更希望經濟學家們能夠及早警示經濟問題或者危機。遺憾的是，不僅沒有幾位經濟學家預見到本次金融經濟危機的發生(shēng)，甚至在經濟已經處于嚴重的危機中(zhōng)時，這個經濟學家團隊仍不能展現出絲毫的敏感度和前瞻性，隻是亦步亦趨地修正自己的預測值（圖3）。我(wǒ)(wǒ)們試問，自這樣的宏觀經濟研究而下(xià)的行業分(fēn)析和個股分(fēn)析會可靠嗎(ma)？再看看雷曼兄弟(dì)于2008年9月破産之前約半年裏華爾街主要投行對其上蹿下(xià)跳般的評級變更（圖4），我(wǒ)(wǒ)們更有理由質疑，到底證券分(fēn)析師們在分(fēn)析和預測市場，還是市場在捉弄這些大(dà)牌分(fēn)析師（除了美林之外(wài)，其他幾家投行的相關分(fēn)析師都在雷曼兄弟(dì)破産後不久被炒了鱿魚）？
可見，證券分(fēn)析要從宏觀經濟開(kāi)始，曆經行業分(fēn)析、個股分(fēn)析，再一(yī)步不差地形成可以滿足個人投資(zī)者具體(tǐ)需求的正确投資(zī)策略，基本上是天方夜譚。無論戴着長青藤名校博士帽的著名經濟學家，還是頂着 “全美分(fēn)析師團隊”光環的大(dà)腕分(fēn)析師，都是人而不是神。我(wǒ)(wǒ)們絕不應該因爲看到他們解釋曆史和現有數據時所展現出的“專業知(zhī)識”，就輕易認爲他們有預知(zhī)未來的能力。
誤區三:“分(fēn)析師評選”是爲個人投資(zī)者推薦投資(zī)顧問
随着全球資(zī)本市場的不斷發展，證券分(fēn)析師的隊伍也日益壯大(dà)，無論其生(shēng)産的研究報告的數量還是質量，都到了讓機構投資(zī)者無法處理的級别。許多旨在評估分(fēn)析師研究能力和業績的産品也應運而生(shēng)。由于這些評估結果受到财經媒體(tǐ)的廣泛關注，一(yī)些個人投資(zī)者也紛紛将明星分(fēn)析師當成了投資(zī)顧問，追随其研究結論進行操作，這一(yī)羊群效應導緻分(fēn)析師覆蓋的證券價格的短期同向波動，從而進一(yī)步神化了這些分(fēn)析師的含金量，反過來再影響到更多的個人投資(zī)者。
如果對主要的分(fēn)析師評級機構、其産品和方法論做一(yī)點研究的話(huà)，我(wǒ)(wǒ)們會發現，分(fēn)析師評級完全是爲資(zī)本市場上的機構投資(zī)者服務的（附表）。而且，評級更大(dà)的意義在于它是對過往一(yī)段時間裏證券分(fēn)析行業發展生(shēng)态的一(yī)個總結和評估，同時爲行業的下(xià)一(yī)步發展提供啓示和借鑒。沒有任何證據或者聲稱說明今年的明星分(fēn)析師在明年推薦的股票(piào)會跑赢大(dà)市或者同行。如果盲目追随這些分(fēn)析師，個人投資(zī)者就會在投資(zī)組合多樣化、市場參與度和投資(zī)成本等方面承擔更大(dà)的風險或者付出更大(dà)的代價。
證券分(fēn)析的價值所在
盡管較多的學術研究表明，經濟學家、策略分(fēn)析師、行業分(fēn)析師以及個股分(fēn)析師的平均預測效果和抛硬币的正反面出現概率差不多，但是，我(wǒ)(wǒ)們并不能就此全盤否定證券分(fēn)析師及其研究的巨大(dà)價值。事實上，分(fēn)析師是證券市場不可或缺的參與者，其存在對證券市場的發展具有相當重要的意義。具體(tǐ)而言，證券分(fēn)析師的作用主要在于以下(xià)幾個方面：
1、證券分(fēn)析行業的激烈競争導緻了分(fēn)析方法和模型的不斷演進和提升，從而逐步形成了“現代投資(zī)組合理論”、“行爲金融學”等可以幫助投資(zī)者認識市場或資(zī)産的風險和收益特征的理論體(tǐ)系，投資(zī)者在此基礎上能夠更進一(yī)步地認識自己的投資(zī)需求，明确投資(zī)目标；
2、不同證券分(fēn)析師在不同時間點上掌握的信息和運用的分(fēn)析方法不盡相同，因此得出的觀點不盡相同，而由于其各自影響和驅動的資(zī)金規模也不盡相同，這非常有利于提高市場的有效性；
3、證券分(fēn)析師的研究報告是部分(fēn)有二次研究需求的投資(zī)者的基礎，既能爲他們節省時間和精力，還有可能啓迪他們的思維，從而提高其投資(zī)決策的效率；
4、全部分(fēn)析師的平均預期指标對于投資(zī)者可能有較大(dà)的參考作用，尤其在市場處于嚴重泡沫化或者極度恐慌狀态下(xià)時，分(fēn)析師的“一(yī)緻預期”可能是非常好的反向操作指标。
總之，證券分(fēn)析是資(zī)本市場買賣雙方的機構參與者之間利益互換的一(yī)項業務。賣方分(fēn)析師的研究目的主要在于獲取買方分(fēn)析師或者投資(zī)經理的青睐，從而爲雇主争取到買方交易證券的分(fēn)倉量，進而賺取傭金收入。買方分(fēn)析師的工(gōng)作在于對衆多賣方分(fēn)析師的報告進行二次研究，爲己方投資(zī)經理推薦具有超額回報潛力的證券。這些分(fēn)析師既沒有也不會考慮到任何個人投資(zī)者的實際投資(zī)需求，隻要“免責”條款到位，他們就可以像AIG、雷曼兄弟(dì)的信用評級分(fēn)析師那樣犯下(xià)不可饒恕的大(dà)錯而仍然穩坐釣魚台。對于個人投資(zī)者，隻有認清證券分(fēn)析行業的本質，掌握和熟用投資(zī)常識，堅守投資(zī)紀律和原則而不被忽悠，才能最終勝利實現自己的投資(zī)目标。